研究標的: 1605華新
投資結論
股價淨值比為0.63倍,位於歷史合理區間0.5~0.9倍內,且新產能擴充效益明後年才得以顯現,投資建議維持逢低買進。
1.預期08年鎳價回穩,銅價小幅上揚,華新整體營運維持小幅成長:
鎳與銅分別佔不鏽鋼與銅線材成本比重約七成與九成。展望08下半年,預估中國的不鏽鋼粗鋼產能將進一步擴大至5.3億噸,供過於求將使得鎳的平均價格較07年回穩,預估維持在每公噸25,000~29,000美元。銅價持續受到中國與美國需求趨緩,預期銅價走勢至年底將呈現緩步下滑的格局,維持約每公噸8,000美元。整體而言,研究員預期今年在鎳價回穩與銅價維持小幅上揚下,將帶動華新整體的營運維持小幅成長。
2.大陸經濟穩定成長與「十一五規劃」的推行,未來數年對電線電纜與不銹鋼的需求殷切:
大陸十一五規劃帶動電線電纜與不鏽鋼的需求增加,預估華新09H1將完成杭州高壓電纜產能擴充,由1.2萬噸擴充至3萬噸。不鏽鋼方面,常州武進鋼鐵廠與煙台黃海鋼鐵廠將於2010年完工,預計將使得上游不鏽鋼產能擴增105萬噸,帶動產能穩健成長。
3.第二季受到業外投資持續虧損,稅後EPS為0.20元:
08Q2在銅與鎳的平均價格較第一季小幅上揚,以及銅線材出貨回穩帶動下,預估營收為470.1億元,較第一季成長約12%;但受到業外投資認列持續虧損,稅後EPS與第一季持平為0.20元。調整幅度約13%。
4.預估08年華新合併營收為1,791億元(YoY+8.8%),稅後EPS為0.99元:
展望下半年,預估大陸經濟仍將維持成長,對電線電纜與不鏽鋼的需求殷切,但由於鎳與銅的產能持續開出下將使得鎳價回穩與銅價小幅上揚,帶動華新整體營運維持小幅成長,但成長力道較07年趨緩,研究員預估今年合併營收為1,791億元(YoY+8.8%),稅後EPS由1.1元下修為0.99元,調整幅度為10%,目前股價淨值比為0.63倍,位於2年歷史合理區間0.5~0.9倍內,且新產能擴充效益明後年才得以顯現,投資建議維持逢低買進。
單位:佰萬元;%
資料來源:華新、玉山投顧
1.華新為專業的銅線材、電線電纜與不鏽鋼製造商:
華新為專業的銅線材、電線電纜與不鏽鋼製造商,其中銅線材、電線電纜在國內市佔率排名第一,於中國大陸則是前三大。產能方面,在南京銅線材25萬噸的新產能完成後,兩岸的年產能合計達65萬噸,不鏽鋼的上游則是於台南鹽水擁有35萬噸年產能的煉鋼廠。
就產品組合來說,07年銅線材、不鏽鋼及電線電纜分別佔其55%、32%、13%的營收比重,毛利率則以不鏽鋼最佳,其次是電線電纜,銅線材最低。由於華新為國內電線電纜的龍頭,並於早期即往大陸佈局,隨著兩岸產能擴充更具經濟規模下,成本採購優勢更為明顯,為其主要的競爭利基所在。
表一:華新產品組合
產品 |
毛利率(%) |
2006年 |
2007年 |
2008年(F) |
|||
金額(百萬元) |
比重(%) |
金額(百萬元) |
比重(%) |
金額(百萬元) |
比重(%) |
||
銅線材 |
2-3% |
62,929 |
51.0 |
90,491 |
55.0 |
100,460 |
56.1 |
不銹鋼 |
8-20% |
41,953 |
34.0 |
52,649 |
32.0 |
62,676 |
35.0 |
電線電纜 |
10-15% |
18,509 |
15.0 |
21,389 |
13.0 |
15,937 |
8.9 |
合計 |
123,391 |
100.0 |
164,529 |
100.0 |
179,073 |
100.0 |
資料來源:華新、玉山投顧預估整理
2.預期08年鎳價回穩,銅價小幅上揚,華新整體營運維持小幅成長:
對華新來說,鎳與銅分別佔不鏽鋼與銅線材成本比重約七成與九成。08年第一季鎳在中國、印度等新興國家,對不鏽鋼的需求增加,以及俄羅斯冬季封港導致供給減少影響下,每公噸報價於三月來到33,400美元,較年初上漲約26%;近期在澳洲BHP公司成功開出新產能約6萬噸影響下,鎳價呈現回穩。
展望08下半年,預估中國的不鏽鋼粗鋼產能將進一步擴大至5.3億噸,將帶動鎳的需求穩定成長。根據國際鎳研究組織(INSG)的估計,08年鎳產量為157萬噸(YoY+6.8%),需求為147萬噸(YoY+8.9%),供過於求將使得鎳的價格較07年回穩,研究員預估維持在每公噸25,000~29,000美元。
銅方面,08年以來受到中國暴風雪以及智利與印尼等銅產地國家產能不足,使得全球銅庫存下滑至約3天的水準,造成銅價格一度飆漲至每公噸8,700美元。近期受到中國需求趨緩以及美國仍受次級風暴影響而需求不振,銅價格每公噸已降至8,000美元。
展望下半年,智利、秘魯與墨西哥的銅礦山將開採,以及中國境內部分的中小型礦山也逐步投產,在一定程度上將可舒緩精銅礦產的不足;而需求面則持續受到中國與美國需求趨緩,研究員預期銅價走勢至年底將呈現緩步下滑的格局,銅平均價格維持約每公噸8,000美元(YoY+11.37%)。整體而言,研究員預期今年在鎳價回穩與銅價維持小幅上揚下,將帶動華新整體的營運維持小幅成長。
圖一:鎳價走勢圖
資料來源:Bloomberg、玉山投顧整理
圖二:銅價走勢圖
資料來源:Bloomberg、玉山投顧整理
3.大陸經濟穩定成長與「十一五規劃」的推行,未來數年對電線電纜與不銹鋼的需求殷切:
未來數年大陸經濟成率預估仍將維持在8%~10%的高度成長,目前平均城市地下電纜比率僅約在15%-25%,「十一五規劃」實施後各城市大多以50%-80%為目標,可望帶動電線電纜的需求,預估09H1華新將完成杭州華新高壓電纜產能擴充,由1.2萬噸擴充至3萬噸,電線電纜產能約將可擴至8.6萬噸。
在不鏽鋼方面,由於華新於大陸佈局較早,為當地前三名的廠商,經濟規模發生下具有成本採購優勢;另外在大陸內需建設對不鏽鋼上游需求持續殷切下,華新也分別於06年12月與07年3月以3億元、2.8億元人民幣買下常州武進鋼鐵廠與煙台黃海鋼鐵廠擴展其上游鋼胚的產能。
常州武進鋼鐵廠預計投資60億元於原地重建新廠,將於2010年完工,產能預計達70萬噸;而煙台黃海鋼鐵廠將投資2-3億美元,將原先的碳鋼、合金鋼產能轉換為不鏽鋼,產能約為35萬噸,效益明年後可望逐漸顯現。
在不動產方面,信義計劃區總樓地板面積約23,000坪商業辦公大樓將於08Q4完工,成為集團總部,年底搬入,以出租率85%估算,1年租金收入將可增加7億元。
4.預估08年華新合併營收為1,791億元(YoY+8.8%),稅後EPS為0.99元:
08Q1受到銅線材銷售不如預期以及鎳價大幅回穩影響,使得毛利率較07Q4下滑0.94%,稅後EPS為0.19元。08Q2在銅與鎳的平均價格較第一季小幅上揚,以及銅線材出貨回穩帶動下,預估營收為470.1億元,較第一季成長約12%;但受到業外投資認列持續虧損,稅後EPS與第一季持平為0.20元,調整幅度為13%。
展望下半年,預估大陸經濟仍將維持成長,對電線電纜與不鏽鋼的需求殷切,但由於鎳與銅的產能持續開出下將使得鎳價回穩與銅價小幅上揚,帶動華新整體營運維持小幅成長,但成長力道較07年趨緩,研究員預估今年合併營收為1,791億元(YoY+8.8%),稅後EPS由1.1元下修為0.99元,調整幅度為10%,目前股價淨值比為0.63倍,位於2年歷史合理區間0.5~0.9倍內,且預估新產能擴充效益明後年才得以顯現,投資建議維持逢低買進。