高殖利率絕非參與除權息的首要考量
Mr.K 2008/07/01
我們在思考是否參與除權息時，其實最不用去考慮的就是ㄧ般媒體常提到的現金殖利率跟權息值的大小，因為不管再怎麼配，其實都還是我們自己的錢，而我們的總資產也不會因除權息而增加。而基本面，才應該是我們參與除權息的首要考量。
每到除權息的旺季，各大媒體就會出現現金殖利率或可扣抵稅額排名之類的名單，特別是當股市表現不好時，這樣的新聞特別容易吸引投資人的目光。新聞的標題無非是這些個股具有防禦型概念，可望成為資金避風港之類的。只不過這樣的論述是否正確呢? 投資人參與除權息時是否只要考量現金殖利率排名就可以了呢?
在說明現金殖利率之前，我們先來看看一般的除權息對於投資人的財富到底有什麼樣的影響吧!
下面是除權息價格調整的公式，從公式中我們可以得知會影響除權息後價格的變數包括現金股利、股票股利以及員工分紅配股。只要上述三個變數的值越大，除權息前後的價格也就會相差越多。
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除權息前後，我們的資產並沒有任何改變
先假設一個沒有員工分紅配股的狀況，
我們用每股市價100元買進1,000股K公司股票，總金額為100,000元，
該公司配發現金股利每股2元，股票股利每股1元，
根據公式計算，得到的除權息後價格就是每股89.09元，
這時手中有現金股利2,000元，且持股增加為1,100股。
但有趣的是還原權值後總資產並沒有任何增減(1,100股*89.09元+2,000現金股利=100,000元)，既然沒有任何改變，那除權息到底要幹嘛？
前面的範例是假設所有狀況不變下的的結果，但現實的除權息還是會讓我們的總資產多少有所變化的，例如上面所說的員工分紅配股就會稀釋掉我們的資產。
我們假設K公司的員工紅利配股率(員工分紅配發股數/參與除權股數)為5%，
則除完權息後的股價為85.65元，我們一樣拿到1,100股跟現金股利2,000元，但是總資產卻變成(1,100股*85.65元+2,000現金股利=96,215元)，
而這中間的差額就是我們股東「貢獻」給員工的。
另一個問題就是「可扣抵稅額」。台灣自從民國八十七年實施「兩稅合一」以來，股東所收到的股利就要併入綜合所得稅計算，而公司已繳納稅款就可以從個人綜合所得稅中扣除。舉例來說，假設上例的K公司可扣抵稅率為20%，股東個人適用的所得稅級距為13%，那麼中間這7%的差異因為公司已經繳過稅款，所以當股東收到3,000元股利時，列入的所得為3,600(3,000*(1+20%))，可抵減之扣除額為600元，應繳稅額為468元(3,600*13%)，所以實繳稅額為-132元，但是如果是個好野人適用40%稅率時，反而在收到股利時要補繳20%的差異稅額，不但沒賺到，反而還多貢獻了國庫。
高現金殖利率潛藏著配股息賠價差的風險
根據上述的分析，如果除完權息後股價沒有填權息(股價漲回除權息前價格)，投資人要負擔的財務損失，除了當凱子把錢送給員工花以外，還有可能要負擔額外的稅款(需視個人所得稅級距而定，也可能獲得退稅，但電子公司可扣抵稅率都很低)。因此我們在思考是否參與除權息時，最不用去考慮的其實就是ㄧ般媒體常提到的現金殖利率跟權息值的大小，因為不管再怎麼配，其實都還是我們自己的錢，而我們的總資產也不會因除權息而增加。
因此我個人一直都認為參與除權息一定要慎選個股，尤其是權息值或是殖利率很高的個股更是要特別小心。因為有能力配高權息值的公司一定在上個年度賺了大錢，但股價成長看的是未來，如果這家公司的獲利能力無法持續，很可能除完權息之後就再也看不到除權息前的價格，這就是所謂的「配股息賠價差」。而高殖利率的個股更是要特別的當心，因為根據定義來看，高殖利率個股通常都是股利不錯，也就是前一年獲利狀況還可以，但目前市價偏低，至於為什麼市價會低也絕對不會是沒有理由的。
我們以2007年上市櫃股票中配發股利權息值最高以及現金殖利率最高的兩檔股票來做實例驗證吧。2007年權息值最高的兩檔股票分別是2498宏達電與2454聯發科，而現金殖利率最高的兩檔則是分別是2534宏盛及2408南科。我們分別用2007年除權息前一日價格，除權息當日參考價以及經過一年後的股價變化做分析。
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公司名稱
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股票股利
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現金股利
|
除權息
前一日價格 |
現金殖利率
|
除權息
當日參考價格 |
2008/06/30
價格 |
| 2498宏達電 |
3
|
27
|
566
|
4.78%
|
407
|
680
|
| 2454聯發科 |
0.5
|
15
|
628
|
2.39%
|
572
|
350
|
| 2534宏盛 |
0.0
|
3.3
|
26.35
|
12.52%
|
23.05
|
26
|
| 2408南科 |
0.3
|
3.3
|
33.1
|
9.97%
|
28.65
|
13.65
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根據上面這張表，我們可以發現同屬於高權值的兩檔個股股價出現了不同的走勢，而高殖利率的兩檔個股也是一樣。這其實也說明了高權息值跟高現金殖利率的排名其實對我們而言並沒有太大的意義，一來我們本來就無法從除權息中獲得實質報酬，二來這些排名對於未來股價的變化以及能否填權息也沒有預測或推論的功能。如果當初我們真的按照這個排名進場參與除權，那麼真的就是拿了股息而賠了價差了。
基本面，才是參與除權息的首要考量
那麼我們參與除權息時應該要考量什麼呢? 除了可扣抵稅率跟員工分紅之外，我認為最重要的就是這家公司除完權息後會不會填權息。其實實務上對於填權息行情這東西還是存在著很大的疑問，因為公司除權息並沒有改變它的價值(反而分配現金股利時市值還減少)，那市場為什麼會讓這家公司在短時間就填權息增加公司市值呢?
關於這問題有三種理論，ㄧ種理論是「貪小便宜理論」，因為除完權息之後股價會變低，讓許多原本無法參與的投資人可以參與，參與的人與資金一增加，股價自然會上漲。另一種是「本益比理論」，假設配的是現金股利，股權並沒有遭到稀釋，在相同獲利與本益比之下，配完現金股利的本益比比原來低，因此有上漲空間。最後一種是「不想當凱子理論」，投資人覺得員工分紅比重太高，不想出錢養員工，所以寧願在除權息前棄權賣出，等到除完權息再追回來。
但不論是哪一種理論，參與除權息時選擇長期基本面營運看好的公司絕對是第一要件，因為就算短期沒有馬上填權息賺到價差，但長期來說公司的市值還是會往上走的，等於是用長線保護短線來拼拼看填權息的機會。當然如果遇到員工分紅太誇張的，尤其2008年是末代員工分紅，大家還是得考量一下是不是要在除權息前投下反對票囉。